50家券商承诺出资545亿19家已投出85亿 好标的真不多

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10月31日，中国证券业协会组织召开“支持民营企业发展的证券业系列资产管理计划”发起人会议，正式拉开了证券业帮助民营企业、缓解股权质押风险的序幕。

各证券公司积极响应监管，迅速完成出资，积极推进资产管理计划的实施。然而，从数据来看，在过去的三个月中，有50家证券公司承诺共投资545亿元，但只有19家证券公司投资了具体项目，总投资额为84.99亿元，涉及25家在沪深两市上市的民营企业及其主要股东。

从意愿来看，券商自身和地方政府都有缓解股权质押风险的实际内部需求，且动机不强。然而，从着陆速度来看，离监管预期还有一段距离。券商中国记者采访了很多负责券商纾困资金项目落地的相关人士，了解到实际操作中存在很多困难，如目标项目筛选困难、方案设计复杂、政策限制等。目前，小规模登陆的核心症结在于，由于各种因素，“大款”还没有从银行流入。

19家券商投资84.99亿元，涉及25家民营企业

首先，让我们看看证券业纾困基金项目的最新进展:

1月22日，中国证券业协会发布了支持民营企业发展的证券业系列资产管理计划进展报告(第五期)，称目前已有19家证券公司投资具体项目，总投资额为84.99亿元。

截至1月20日，江海证券、长城郭蕊证券、东北证券、华宝证券、国海证券、财富证券、AVIC证券、联讯证券等8家证券公司已完成协议签署，并承诺自愿捐款。截至目前，已有50家公司承诺总投资545亿元。

据中国证券业协会介绍，目前，各证券公司仍在有序推进一系列资产管理计划的实施。截至1月20日，已有38家证券公司设立了53个系列资产管理计划和11个子计划，总投资规模约为529.3亿元。在投资方面，19家证券公司投资了一系列资产管理计划中的具体项目，总投资额为84.99亿元，较2018年11月末增长6.6倍，涉及25家在沪深两市上市的民营上市公司及其主要股东，有效缓解了民营企业及其股东的流动性困难。

这个项目很难选择，“怕下错订单”

虽然目前的前进速度与前一次相比有了很大的进步，但仍未达到预期。症结在哪里？

券商中国记者采访了几位负责救助基金项目落地的券商，发现所有券商都想积极推动项目落地，但在实际操作中，项目筛选、方案设计的复杂性、政策限制等困难确实摆在我们面前。

一般来说，每个经纪公司都由私募股权子公司、投资银行团队、信贷团队和资产管理团队组成。对于每个经纪公司来说，由于其自身的条件和特点，工作组的设置是不同的。例如，一些经纪人负责推荐投资银行的项目，一些经纪人由信贷团队领导；一些券商的项目主要通过私募股权子公司发起，而一些券商则分为三种方式，母公司、资产管理子公司和私募股权子公司可以各自投资项目。

所有经纪人都认同的一个概念是，基于市场的纾困不会为慈善事业帮助穷人，投资的项目必须是高质量的目标，如主导产业、低负债率、大股东明确的债权，以及过去三年里运营收入和净利润的增长回报母亲。

这也形成了一个悖论。许多受访者认为市场上好的目标不多，有10%没有达到。许多项目都有缺陷，比如业绩下降和涉及法律诉讼。

华东某大型券商私募子公司的一位人士告诉记者，目前他们公司没有项目，主要是因为投资救助项目不同于其常规的投资逻辑，需要建立新的投资逻辑来分析项目的财务数据，而且往往存在很大的内部差异。

“我们发现了几个目标，所有这些目标都表现出明显的性能下降。2018年，预计利润和收入都下降了70%至80%，有些甚至下降了100%。这种项目不符合我们传统的投资逻辑。此外，如果大股东在投资后减持，股价可能会下跌，这种投资压力很大。”此人告诉记者。

他表示，首先，作为一家上市机构，业绩回报的压力通常相对较大；其次，纾困项目只不过是普通投资，它们最害怕的是“错误指令”。一旦投资，金额就不是小数。因此，在做出项目投资决策时，往往存在很大的内部差异，投资被延迟。

一些经纪商还报告称，基于市场的纾困成本并不低。假设它很低，7%-9%的借贷成本加上20%-30%的后端份额，这个成本对于大多数遇到困难的上市公司大股东来说压力很大。如果没有出路，他们将永远不会向经纪人寻求救助。

股权投资基金不能投资于债权，资产管理计划也不能结构化

另一个困难是，纾困资金流入的两个渠道各有利弊，很难兼得。

中国券商记者了解到，救助基金投资项目主要有两个渠道:一是券商的资产管理计划，二是私募股权投资基金。

由于地方政府本身对私募股权基金的运作比较熟悉，并考虑到税收和支配地位等因素，地方政府主导的救助基金基本上是以设立私募股权投资基金为基础的。私募股权投资基金的优势在于它们可以被设定为第一和第二，但劣势在于私募股权投资基金只能投资于股权，而不能投资于债权。

资产管理计划的投资范围要广得多，还有股票、非上市股票、债权、收益权等。都可以投资。但是，根据基金行业协会的相关规定，虽然资产管理计划可以优先构建，但要求“同亏同赢”。也就是说，当结构性资产管理计划产生投资收益或投资损失时，所有投资者都应享有收益或承担损失，但优先投资者和次优投资者可以在合同中合理约定享有收益和承担损失的比例，该比例应同等适用于享有收益和承担损失两种情况。

例如，假设一个结构性产品价值100亿元人民币，优先投资5亿元人民币，但同意只享受20%的利润，承担20%的损失。这实际上与仅投资2亿元获得的盈亏概率是一致的。“事实上，没有优先权的概念。”华东某大型券商资产管理子公司的救助项目负责人告诉记者。

私募股权基金不能投资于债权，资产管理计划也不能保证优先权。这种情况已经成为寻求稳定收入的资金进入的障碍。

核心症结:银行资金被拖延

目前，未能达到预期纾困规模的核心症结之一是，来自银行的“巨款”尚未到位。

根据上述资产管理公司的分析，银行资金无法进入。首先，意愿不强。第二，政策限制。

从愿意出资的角度来看，一种情况是，以前没有做过股票质押业务的银行自然没有参与的动机。另一方面，虽然从事股票质押业务的银行有这种意愿，但在股票质押项目中，金融家通常会向许多机构借款，而且银行在每个项目中的投资比例不高，一般在20%到30%之间。如果你参与纾困，会投入更多资金，风险控制部门很难通过这样的项目。

从政策约束的角度看，银行出资的部门是资产管理部门，资金来源是银行融资。根据资产管理和财务管理的新规定，一方面，现有基金池中的资金将于2020年底到期。此时，如果用于投资项目，不能保证在两年内收回。另一方面，新的资产管理法规对期限错配也有严格的要求。

如果我们不使用现有资金，而是发行新的财富管理产品呢？目前，各银行的金融子公司正在陆续成立，新产品也只是在成立完成后才开始推出。

银行还有另一种方式发行封闭式财富管理产品来锁定此类资产。但是，销售这类产品并不困难，而且单个产品的规模也不大，这并不能真正发挥救助基金的规模作用。

华东某大型券商的一位信贷业务人士告诉记者，现在与银行合作的唯一方式就是转股。“也就是说，这部分理财资金原本是投资于股票质押的。现在，这部分基金池基金被单一的有针对性的财务管理所取代，风险敞口没有增加，风险控制条件基本相同。”

业内人士呼吁各方组成联合力量

目前，证券公司制定的一系列资产管理计划主要由自有资金出资，部分主要由地方政府出资。然而，一个家庭的规模毕竟是有限的。根据最初的假设，经纪公司、地方政府、银行等。形成联合体，共同投资和共同决策的情况未能形成。

“如果两三个家庭一起做投资决策，决策效率很低。经纪人和保险决策更快，但地方政府没有这种经验。为银行付款的部门和选择目标的部门是两个部门。解决内部流程设置、谁来做决策、如何衡量风险等问题需要时间。”资产经理说。

经纪人在与地方政府合作时也会遇到一些困难。例如，上述信贷业务人士告诉记者，地方政府一般会向当地企业寻求帮助，不管它们的资质如何，但券商希望以市场导向的方式选择项目。此外，纾困项目本身的质量并不出色。如果国有资产介入，将来会面临严格的审计，所以大家都很谨慎。

来源：新浪直播网