联讯证券评央行降准：后续关键在于宽信用效果 大类资产仍看好债券

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1月4日，中国人民银行决定将金融机构存款准备金率下调1个百分点，其中2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。与此同时，2019年第一季度到期的中期贷款(mlf)将不会延期。

中国人民银行相关负责人表示，此次降息将释放约1.5万亿元资金，加上即将开展的中期定向贷款业务释放的资金和普惠金融定向降息的动态评估，考虑到今年第一季度到期的中期贷款将不再展期，长期资金净释放约8000亿元。

对于此次RRR降息，联讯证券首席经济学家李麒麟认为，

首先，8000亿是为了应对基础货币缺口+宽信贷

RRR在2018年的三次削减(4月/7月/10月)都是套期保值想法(纳税+mlf到期)，避免短期流动性泛滥，并考虑内部和外部平衡。RRR下调1%也是如此，未来也将如此。

不包括反向回购和国债到期，今年1月至2月的资金回报率较高，包括:

1)mlf在第一季度到期1.2万亿；

2)春节前现金流失约1.5万亿；

3)在1月份纳税的大月份，财政存款增加了约6000亿元(过去4年的平均值)；

4)地方债券发行的提前冲量(3000多亿)。

合计至少有3.7万亿元。虽然从RRR降息中释放1.5万亿元并不能完全填补因撤资造成的缺口，相反，这一缺口可以对冲RRR降息带来的流动性，避免短期低利率，维持外部均衡。

将1%的RRR分成两步也是如此。1月15日是mlf到期日，也是集中纳税期；1月25日是春节期间取款的高峰期。

最根本的目的是为银行补充低成本资金，增加银行信贷供给，降低融资成本，增强广泛的信贷效应。

其次，市场几乎没有即时反应，跟进的关键在于广泛的信贷效应

从市场表现来看，RRR降息并没有带来脉冲效应。十年期中国开放主动凭证(180210)先降后升，总体上没有明显变化。

这背后的主要原因是RRR降价已经讨论了很长时间，并且已经基本上是市场价格。投资者现在更加关注广泛信贷的影响。

然而，目前，尽管央行的货币政策已逐渐松动，但衡量信用衍生产品效应的关键指标——社会融资总量平衡的增长率——在其新旧口径中并没有向上的拐点。持续的货币宽松没有有效地转化为信贷宽松，实体融资问题没有得到有效解决。

在货币宽松的初衷中，政策制定者希望实际融资成本将有效降低，实体经济将回暖，而不是单一的货币宽松将资金存入金融体系。因此，如何打开货币政策的传导机制，实现从宽货币到宽信贷的过渡，是下一阶段的政策重点。

从过程上看，是金融机构向实体转移流动性，金融机构的行为将受到监管政策和实体有效融资需求的影响。然而，无论是从监管政策的角度，还是从实体有效融资需求的角度，要成功实现从广义货币到广义信贷的传导，还有很长的路要走。

总体而言，该机构认为货币宽松周期尚未结束。在某种程度上，广义货币可以说是广义信贷的必要条件。只有降低金融机构的债务成本，降低长期利率，实体才能得到有效的金融支持。

为了更顺利地将货币宽松传导到信贷宽松，金融机构需要长期流动性来匹配长期资产配置，固定资产投资需要中长期信贷，短期信贷一般用于流动性周转。

此外，虽然货币政策将主要关注我，但货币宽松对人民币汇率的影响也不容忽视，尤其是在中美短期和长期利差大幅收窄的背景下。幸运的是，美国经济的基本面也显示出放缓的迹象，ism制造业的pmi降至54.1，触及25个月低点。

从这两个角度来看，定向RRR约简、综合RRR约简和tmlf是比omo和mlf更好的选择。Omo和mlf具有短期流动性期限结构，向实体传递短期流动性的效率不高。

第三，大规模资产仍看好债券

从资产配置的角度来看，由于风险偏好波动导致的短期债券调整并不令人担忧。在信贷宽松和根本拐点尚未明确形成之前，大范围的货币周期不会轻易结束，未来期限利差将继续以较高的概率趋于平稳，信贷利差将略有收缩，城市投资价值将有所提升。

在基本面和企业利润的上升转折点确立之前，股市更多的是一个结构性机会。

来源：新浪直播网