李迅雷：收入下行反而迎来消费升级 行业机会何在

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资料来源:李迅雷金融与投资

去年第三季度，许多人抱怨消费下降。当时，消费数据确实下降了，尤其是在一线和二线城市。2018年，高收入群体的收入增长率与2017年同期相比有所下降。相应地，国内八大名酒(茅台、汾酒、五粮液、泸州老窖特曲、剑南春、西丰酒、顾靖酒厂、东久)的销售收入和利润高峰均出现在2017年第三季度，之后出现下降。

此外，豪华车销售的增长率也大幅下降。例如，2017年豪华车销售的整体增长率为17%，高于2016年。2018年前三个季度，销售额增长了10%，然后下降到个位数。然而，这仅仅反映了消费升级的速度正在放缓，并不意味着消费降级。

事实上，反映消费升级最有说服力的数据是恩格尔系数，即食品支出占消费支出的比例。该指数持续下降，到2018年已降至28.4%，比2017年下降近1个百分点。

因此，当我在2018年8月写了一篇文章《人们被误判了吗:租金、滞胀和消费降级》，引起了很大的争议。但是到目前为止，大多数人还是应该认同消费升级的大趋势。

那么，为什么去年居民人均可支配收入增速明显放缓，消费升级趋势却没有改变？我认为，推动消费升级有四个驱动力，这也将为今年的大型消费行业带来投资机会。

推动消费升级的四大驱动力:

首先，中国经济正处于消费升级阶段；从人均国内生产总值来看，中国正处于人均消费8000-10000美元的升级阶段，居民可支配收入仍保持8%以上的增长速度；例如，高端卷烟的销售比例持续上升，这不受经济周期变化的影响。豪华客车销量仍保持正增长，与普通客车的负增长形成鲜明对比。

从居民收入结构来看，2018年高收入群体收入增长8.8%。高收入群体拥有2.8亿人口，接近美国，已经成为中国高端消费的主力军。因此，空高端消费市场的容量仍有很大的扩张空间。

第二，主要消费者年龄结构的变化有利于消费升级。过去，主要消费者是60-70岁以后，现在已经成为80-90岁以后的主要消费者。60-70岁以后，居民的投资意愿更强，储蓄率更高。注重实用性和性价比；80-90后，人们有很强的消费意愿和很高的负债率，即他们更愿意负债消费，并注重品牌和个性的满意度。

近年来，住房抵押贷款余额的增长率有所下降。在无投机住房政策下，预计消费贷款规模增长率将继续提高，这有利于消费，促进消费升级。

第三，财产性收入或预期收入增长促进消费升级；在过去的两年里，中国约34个五线城市的房价大幅上涨，这些城市的消费增长率明显提高。总体而言，五线城市的消费在全国消费中的比重有所上升，相应地，一二线城市的消费比重也在下降。因此，消费下降，即三月和四月的五线城市消费升级。

今年以来，股市大幅上涨，一、二线房价回升，表明居民对财产性收入增长的预期有所提高，这有利于消费。比如今年前三个月，澳门博彩业总收入同比出现负增长，这与a股成反比吗？例如，当2015年股市出现牛市时，博彩业也很清淡，总收入继续负增长，直到2016年才开始回升。

4月和3月的经济数据可能会超出预期，减税和减费的效果将在4月后逐步体现出来，这将推动消费者信心指数反弹。大多数人预测今年下半年经济可能会回升，但实际上，从pmi数据来看，3月份达到50.5，财新制造pmi为50.8，这是四个月来第一次处于扩张区间，而服务业pmi为54.4，之前为51.1，大幅上升。4月以后，减税和减费的效果将逐渐显现出来，这有利于投资和消费的恢复。

此外，许多事实表明，中国的改革开放将迈出更大的步伐，这将有助于中美贸易磋商早日达成协议，随后关税的降低将有助于扩大消费，促进消费升级。

上周，我参加了博鳌亚洲论坛，感受到了中国加快改革开放的氛围。听了总理的主旨演讲后，我对今年中国的经济稳定和对外开放更有信心。例如，在回答外国商人的问题时，他说，中国政府将加强知识产权保护，大大缩短药品上市审批时间，使患者尽快受益。

总之，今年的经济走势和改革开放的力度可能超出预期，也就是说，自去年7月底提出“六个稳定”以来，政策实际上开始转向并发挥作用，但效果似乎滞后。正因为如此，掌握强度变得更加困难。目前，这种效应正在不断显现，随着今后减税和减费的实施，这种效应将进一步显现。这有利于稳定消费，促进消费升级，也有利于大消费部门。

那么，在消费升级的背景下，消费大的主要行业会有什么机遇呢？中泰证券研究所相关行业分析师在4月3日晚的电话会议上做出如下回应。

01制药行业前景

姜奇

制药业首席分析师

医药行业消费升级。有三个部分:第一，创新药物，因为在创新药物领域，2018年是中国实现创新药物的真正开端。国内企业对创新药物的投资始于2008年和2009年，进入了一个十年不断取得成绩的时代。如你所见，pd-1是去年最热门的药物，pd-1将癌症治疗带入了一个新时代。

未来，新的药物将被成功地投入到包括心血管疾病、肿瘤和免疫疾病在内的各种疾病的开发中。从19年开始，我们将看到无论是国产还是进口的新药产量都将增加。因此，这是提升医疗消费的第一方向。

第二个主要方向是服务领域，从增加治疗方法，包括更先进的放射治疗和化学治疗方法，包括在更直接的领域如眼科的白内障手术的升级，从最早的准分子手术到飞秒激光手术。在牙科领域，原来的单齿椅产量很低，100万，现在是300万，未来的单齿椅产量是1000万。在过去，牙齿修补已经转变为目前的高端牙科植入技术。因此，医疗服务是第二重要的领域。

第三大类是医药消费品，类似于片仔癀等。过去，这种产品被大量用于赠送礼物，但现在它占其自身使用的50%以上。我们将会看到这些主要领域在医药领域的消费升级非常明显，未来这些主要行业将会有更多的投资机会。

在创新药物领域，我们积极推广两类药物。第一类是大型制药公司，在R&D有大量投资的企业，另一类是生物技术公司，它们有非常好的基因，无论是创始人、基金还是团队。在创新医药产业链中也有服务于后创新医药产业的公司，主要是cro公司。

医疗服务消费升级领域的第二类是眼科、牙科和健康领域的消费升级。

第三类是中药消费品的自用升级。

02农林牧渔业观点

陈奇

农业、林业、畜牧业和渔业首席分析师

因为这次电话会议的题目是消费升级的大趋势，虽然农业属于大消费，但实际上，农业有自己独特的一套产业循环逻辑和实际产业变化。事实上，农业是典型的第一产业。这个行业没有所谓的消费升级。归根到底，这仍然是自身产业周期和产业变化的情况，2019年的大投资机会肯定在生猪养殖业。

因此，根据目前生猪养殖业的变化，我的总体看法和去年年中相比并没有明显变化。应该说，唯一的变化是非洲猪瘟的影响使得猪的周期比大家想象的要早一点，而且基本上没有其他的变化。

农业的核心是养猪系统，养猪的核心有两个逻辑:一个是循环逻辑，另一个是增长逻辑。此外，在目前的位置，许多猪股票确实增加了很多，所以我们可能需要考虑在当前股票价格的估值的一些因素，即估值逻辑。

去年，没有必要考虑所谓的猪公司的估值逻辑，它非常便宜或绝对便宜。你认为这个位置的猪股怎么样？我认为它仍然来自三个维度:

首先，从周期性的角度来看。在这一生猪周期中，从2018年第三季度到2019年1月和2月，特别是从2018年12月到2019年1月和2月，整个生猪养殖业的产能将迅速下降。

因此，从去产能的角度来看，本轮猪周期逆转的信号已经非常明显。从价格角度来看，无非是今年上半年淡季消费开始缓慢上升，下半年生猪消费高峰价格超过20元/公斤的概率相对较高。

这一周期生猪养殖投资的核心是非洲猪瘟下的“提价缩产”。到目前为止，由于疫情的影响，整个行业恢复生产和补摊的情况没有前一个周期那么明显。因此，我们可以看到，虽然母猪的价格有一定程度的上涨，但与母猪的价格相比，仔猪的价格上涨得更快。

这个行业购买更多小猪的原因是这样的机会成本和风险更低。人们看不清后续的疫情和市场，所以他们购买更多的小猪，而购买母猪来补充生产能力则更加谨慎。因此，目前，该行业的生产能力仍处于下降阶段。毕竟，一些地区的疫情仍然非常严重，而且仍处于失去能力的循环之中。

从行业总产能来看，2019年3月仍处于产能下降阶段。4月和5月，由于生猪价格继续上涨到相对较高的位置，整个行业的生产能力可能增长缓慢，但增长速度不会特别快。因此，该周期目前处于产能下降不太快的阶段，完全没有达到产能周期的上升阶段。

因此，2020年的整个大周期将比上一轮2016年大，但生猪价格高点是25元/公斤还是30元/公斤很难预测，超出了我们研究人员的判断。我认为超过前一轮高点的概率是比较清楚的，但是很难预测它超过了多少，有多高，所以我会少拍一点。

第二，从增长的角度来看。目前，从生猪养殖的上市公司来看，应该说去年底非洲猪瘟对每个公司都有或多或少的影响，但大家恢复生产的决心和防疫的力度都很明确。

今年1月和2月大周期确定后，大家对恢复生产的预期都比较强烈，上市公司应该远远好于行业内的其他参与者，其他参与者没有能力或愿意承担相对较大的风险来恢复生产，因为0和1的问题不是概率问题。

从某种意义上说，目前生猪养殖上市公司的增长逻辑还是比较清晰的，所以今年上半年，特别是我们看上市公司的资本支出，实际上不会下降，甚至很多公司可能会逐年增加，因为去年上半年是资本支出相对较低的阶段，所以今年的增长率还可以，明年的增长率可能会加快，增长逻辑还是比较清晰的。

第三，从估价的角度来看。毕竟，猪繁殖股票在早期已经上涨了很多，但目前，你不需要比较前一个周期，因为最高估值是由行业本身的盈利能力决定的。从价值的角度来看，至少未来五年。行业的高净资产收益率仍然可以保持，因为整个行业的集中度仍然很低，还处于初级发展阶段，所以从某种意义上说，估值是静态给出的15-20倍，没有任何问题。如果它是高的，我不认为它被给予10次。

因此，目前，许多上市公司在2020年的业绩是5至6倍，领先公司的估值可能略高，但仍有空.核心是第一二线品种，龙头公司将保持稳定，市值给予的折扣不明显，第三、四线公司可能会更灵活，但行业会慢一点。我认为这个位置还没有完成，第二季度应该是慢慢实现的阶段。

03食品和饮料行业观点

范劲松

食品和饮料首席分析师

在餐饮部分，我主要从三个方面进行汇报。

首先，关注餐饮行业的评价体系。以前，很多人看重食品和饮料，尤其是白酒，根据周期性的产品，但现在的生态环境从根本上不同于以前，食品和饮料往往是调味品。与以前相比，本质上有三个明显的区别。

◆首先，在过去，包括啤酒在内的白酒的数量和价格都有所增加，宏观和政策对行业的影响很大。但是现在，白酒和啤酒的增长逻辑更多的是结构性机会，总量几乎没有增加，所以自上而下的政策对总量的影响很小，周期性也会减弱。

◆第二，餐饮行业曾经有很多二、三批商户，但在上一轮调整中，实际上渠道中的二、三批商户逐渐恶化，就像白酒一样，没有严格意义上的二、三批商户。由于第二批和第三批的存在，存货的杠杆作用对于每一个附加环节都是显而易见的。例如，如果第二批增加两个月的库存，第三批增加两个月的库存，库存的杠杆属性会很强，所以现在库存的杠杆属性被削弱了。

◆第三，除了酿酒，经销商过去还进行其他投资，包括制造业投资和房地产投资。假设制造业或房地产投资为1000万元，相应的主营业务将少1000万元。如果存在较大的周期性波动，经销商资金链将会断裂。但是现在，对于经销商来说，他们在其他方面的投资明显比以前少了，他们抵御风险的能力也明显更强了。

综上所述，第一是总成交量对该行业的影响较以前减弱，第二是库存周期减弱，第三是经销商抵御库存周期或风险的能力较强。从这三点来看，行业比以前更健康，库存周期属性更弱，消费属性更强。然后，从估值的角度来看，相应的消费品的估值与前一周期产品的估值相比有了明显的提高，因为就消费品的属性而言，像可口可乐这样的公司可以给它25-30倍的估值，而我个人认为从长远来看这个行业的估值可以达到20倍以上。

其次，从行业超出预期的角度来看，有两种逻辑。首先是投资的增长率。如果总体投资增加或经济从上到下增长，白酒通常会有一些超额回报。因为一旦投资增长率上升，商业活动增加，就不可避免地要用酒招待客人吃饭，包括送礼。

第二是财富效应。比如，15-17年间，白酒之所以有超额回报，是因为房地产价格明显上涨，使得居民获得了明显的投资回报。今年的投资收入更多来自股市，甚至有一部分来自房地产的三线、四线和五线，一线房价已经开始上涨，所以今年的财富效应仍将超出预期。另一点是增值税从16点降低到13点，相当于食品和饮料价格提高了3点。白酒会受益，而啤酒是最灵活的。

第三点是餐饮消费的升级，主要在两个方向。

◆第一个方向是传统的白酒或啤酒领域，这更多的体现在结构的改进上。刚才已经提到了评估，后续工作可以专注于跟踪业绩超出预期的目标。

◆第二个方向包括两种。第一个是我们吃的奶酪，它过去消耗相对较少。现在，随着人均收入水平的提高，人们可能会为了追求更高质量的蛋白质而消费奶酪，其次是保健品。我认为，当消费升级，人均可支配收入继续增加时，食品和饮料可以参与升级周期。事实上，所有的子行业都会有大大小小的机会，尤其是白酒和啤酒。

04轻工业观点

江横山

轻工业首席分析师

在消费升级的大趋势下，轻工业领域有很多投资机会，包括新烟草(姬友股份、瞿颖科技)、人体工程学设备(乐高股份、常杰驱动)、消费升级的M&G文具、中顺洁柔等，这些都是长期受益的品种。从短期来看，最重要的部分是家居行业，其中最灵活的部分是定制家居行业(欧派家居、智邦家居)，受益于整体消费升级和竣工面积的改善，以及欧弟家居，受益于精装房比例的提高。

我们认为，定制住宅行业在短期内会受到房地产市场波动的影响，但从长期来看，它具有很强的消费升级属性。首先，有大量的定制房屋。

(1)目前，整个橱柜的渗透率达到40%-50%，而定制衣柜的渗透率只有35%-40%左右，行业市场空空间仍然很大，尤其是五线城市的渠道红利相对较大。目前，索非亚有2200个欧式家居橱柜，2510家店铺在索非亚2018年年报中披露。从未来渠道分红的角度来看，渠道下沉和空空间在3月和4月完成对五线城市的覆盖还有很多方式。

(2)目前，整体消费升级趋势是从单一产品到全屋定制。消费者会更加关注每个人的店铺，并拥有更好的服务和一站式购物体验，包括基于场景的购物模式，这可以提高开店效率，也就是说，顾客定制家居的单价仍在空房之上。

(3)2018年全家庭消费数据披露为1.2万亿，人均消费约为900元。美国的人均家庭消费约为5000-6000元，相比之下，国内的人均家庭消费已经大大增加了空室。

(4)目前，新房和二手房是定制家居行业接触的主要客户房屋。未来，随着存量房交易比例的增加，将逐步过渡到二手房和装修房，而这部分市场的空房也将得到很大改善。因此，从长远来看，定制住宅是一个很好的产业，它从消费升级的大趋势中获益匪浅。

其次，在短期内，整个房地产的边际改善对定制住宅有非常积极的影响。(1)自18q4以来，房地产公司的融资渠道明显改善，整体住房竣工周期开始修复。根据12月份的数据，销售数据与竣工数据的偏差已经开始缩小，行业可能在未来两年迎来一个小的竣工高峰，这对下游定制家居行业非常有利。

(2)从二手房交易数据来看，自3月份以来，一、二线城市尤其是上海的二手房交易记录相对较高。上海自2017年以来已经达到新高，所以我们认为房地产方面在短期内对住宅有积极的影响。

第三，自去年以来，市场一直担心定制住宅的价格战。我们相信，随着行业结构的改善和龙头企业份额的逐步增加，定制住宅的价格战将在未来得到缓解。

(1)目前，欧派家居、索非亚、尚品家居、好来客、智邦家居都在做全国布局。如果将来全国布局完成，生产能力基本上可以覆盖全国各地，但是小工厂没有这样的增长优势。

(2)终端店的客户获取成本和租赁成本的增加可能会降低小经销商的经营能力，一些收入规模小的经销商因为负担不起而被迫退出市场。同时，定制家居行业需要以服务为主，大经销商有较强的盈利能力和较好的服务，因此他们可以很容易地将小经销商挤出市场。

第四，“3.15”推广后，家居公司的订单也有所改善。目前，根据基层调查，最好的公司是欧派家居、智邦家居和索非亚，订单反馈较好。它们都有一个共同的特点:(1)都是多类经营，其他推广反馈比较普遍的公司主要是单类经营，包括销售费用在内的产出比例不是特别合理，导致他们今年315活动的最终结果不是特别好。目前，多类公司在客户获取渠道和客户获取成本方面具有很大优势。(2)客户的单价也可以提高。我们知道，索非亚、欧派家、知邦家的衣柜或橱柜的单价都有所提高。

我们相信，拥有完整的产品矩阵+良好的服务+客户订单高转换率的公司将在未来受益更多。一方面，产品矩阵完整+服务好+客户订单转换率高；另一方面，欧派和智邦家都在拓展自我组装的渠道。独立频道的市场非常大。从海外家居企业汉森的发展轨迹来看，汉森收入和利润的增长率和估值都是在拓展独立渠道的同时快速提高的过程，这也是我们认为欧派家居和智邦家居拥有α的核心原因。从长期来看，第一季度是淡季，接下来将会有315个订单的改善，第三和第四季度将迎来主场的高点。

在精装房升级方面，由于精装房的比例是一个长期趋势，预计到2020年精装房的普及率将达到30%。目前，领先企业Dio Home自2013年开始从事瓷砖工程业务，具有很强的规模效应。2019年，将继续引入新客户以提升其性能。

05商业零售业观点

彭懿

商业零售首席分析师

关于消费升级的话题，让我先谈谈我最近调查的一些观察。我们调查的一些百货商场和超市的零售企业，从整体消费升级的角度来看，实际上可以说，随着股市的好转和整个房地产交易的改善，居民的财富效应逐渐增强，国家的社会福利也相对宽松。

根据受访百货公司的反馈，一些高端类别在三月份确实在一线和二线城市有所上升。此外，去年整个零售增长率一直在下降，所以也处于低点。

随着我们对股市上涨和房地产交易活力所带来的财富效应的理解，再加上社会福利和一些国家政策对消费的支持和鼓励，以及减税和减费的过程，整个外部环境对消费的促进作用非常强大。

因此，今年3月是一个拐点，今年第二季度或下半年整体消费将保持比去年略好的环境。但是你不得不说，例如，五年或六年前，十年前，增长率超过十个百分点，而消费增长率达到二十个百分点可能还是很困难的。

整个浪潮将比去年好得多，但不会恢复爆炸性增长。然而，在这样一个向上的过程中，整体消费增长率实际上对许多零售企业来说是一个非常好的激励或积极的刺激，因为零售企业，尤其是线下百货商店或高端奢侈品，在过去一两年中并没有特别滋润。

随着消费的升级或复苏，这些企业将在今年下半年和明年有一个蜜月期。从这个角度来看，商业部门的投资价值被严重忽视。前面我们也提到过，降低增值税可能对零售企业的利润有很大的弹性，这也是原因之一。零售企业从今年到明年将有一个蜜月期，他们的表现会很好。

在全社会零复苏和消费复苏的背景下，我们建议一些百货公司可以关注一下。如前所述，整个零售企业的增长率或社会零增长率不能超过十个百分点或二十个百分点。在复苏乏力的背景下，企业越大，竞争力越强。此外，像这些企业一样，他们已经在自己的一些类别中证明了自己非常强大的竞争力，因此他们的增长率将高于行业。

06纺织服装行业观点

Wangyusi

纺织和服装业分析师

自2018年Q2奥运会以来，品牌服装的整体需求一直疲软，2019年1月和2月的服装总零售额增速为10年来最低，同比增长1%。然而，在同一时期，尽管受到2018年第一季度高基数的影响，但社会零售额和规模以上企业零售总额的增长率显示出稳定甚至复苏的趋势，这两个指标分别与2018年第一季度持平/+0.8%。

就服装行业而言，受春节前10天和2019年第一季度高基数的影响，1月和2月的需求增速较弱。但考虑到后期高基数的影响减弱，减税政策的逐步实施有望刺激终端消费，第二季度增值税减税政策的实施也将为2c品牌企业带来利润弹性。因此，我们预计品牌服装企业的基本面将在第二季度回升，并在全年呈现逐季度升温的趋势。

从历史上终端消费几次复苏来看，可选性强的奢侈品首先复苏，其次是中高端产品，其次是大众。根据目前的终端数据，国际奢侈品在2018年第四季度在大中华区或亚太地区呈现良好趋势，如路易威登、加拿大古斯、爱马仕和菲拉格慕，它们第四季度的单季收入快于第三季度。从3月份的国内终端数据来看，中高端品牌也显示出复苏迹象。行业内几个领先的中高档品牌3月份的情况明显好于1-2月份，零售行业中高档百货商店3月份的较好表现也验证了这一趋势。

从估值来看，从2016年第四季度到2018年第四季度Q1的恢复期，品牌服装的整体估值是25-30倍，而当前行业估值是23倍，基本面较好的行业龙头企业更低，约为15倍，整体估值仍处于低位。

从历史上看，品牌服装属于消费领域中后期的品种，一般来说，在其他领先的消费品走出明显的市场后，品牌服装的领先企业将紧随其后。因此，在目前消费板块大幅上涨，而品牌服装板块相对滞胀的情况下，考虑到行业有望在第二季度回升，后期品牌服装板块估值较低的领军企业有望获得较好的相对收益。目前，建议关注对性能有很强把握、估值低、品牌力和产品设计能力强的中高端行业领导者。

07教育和社会服务行业观点

范

教育社会服务分析师

教育行业:从几个子行业来看，k12教育培训整改在18月底基本完成，这主要影响了18月第四季度的业绩。目前，能够继续经营的门店基本合规，牌照齐全，短期影响基本结束。这个行业的直觉是，一些因为整改而被关闭的学生来到正规院校报名，所以这个行业逐渐变得集中起来，并开始受益。该政策一直鼓励职业教育和培训领域。今年2月，几份文件相继出台，政策得到了推动。但是，职业教育培训中每一个轨道的上限都是显而易见的，所以我们仍然需要注意拓展轨道的能力。另一点是获得客户的成本。在两个方面，第一个方面是喜欢中工。目前，要做的主要事情是准备考试。培训可视为竞争性考试，因此参与培训的意愿相对较强，获得客户相对容易；第二个方面是资格考试和技能培训。参加培训的意愿不是很强。大市场的竞争已经很激烈了，像百度这样的广告客户的成本变得非常高。从业绩来看，现在是年报和第一季度报告集中发布的时候，第一季度是教育行业的淡季，所以业绩增长率的参考意义相对较小。

社会服务:最近，我们对酒店行业更加乐观。主要逻辑在于，经济数据正在改善，而中端酒店的同店平均房价仍在上升。目前，中高端酒店的扩张正在加速，经济型酒店处于关门状态，中高端酒店的比例明显增加。因此，在revpar提升和结构优化的双重作用下，酒店集团的业绩有望超出预期。

08家电和化妆品行业观点

邓鑫

家电化妆品分析师

家用电器行业:我把家用电器的逻辑框架概括如下:长期来看，空，中期来看，升级+更新(耐用品如空冰箱的更新周期在8-10年之间，非耐用品如小家电的更新周期在2-3年之间)向大家简要汇报三个问题:

1.2018年，为什么以家用电器为代表的可选行业跌幅超过预期？

核心原因在于16-17年后周期性红利的消退和估值中心的理性回报。直接因素有:1 .房地产市场正在衰退；2.消费者信心抑制:gdp、社会零利率和消费信贷增速全面放缓，三四线市场财富被挤出；3.贸易摩擦加剧，这使得外需前景不明。

2.为什么我们说家电行业将在2019年开始向上整合？

第一个主要驱动力来自估值修复。18年期行业估值受到房地产预期的巨大压力，而隐含的预期过于悲观。它有一个向上修复的空，这是基础；关键的19年里，长期资本等边际推力相继进入市场，推动了个别领导人的估值修复。

第二大驱动力来自负面因素经济环境的升温。工棚改革退出18年后，国家陆续出台了家电、汽车补贴、减税和减费等政策，意在刺激消费者信心的恢复；19月初，我们看到了许多因素的共鸣，如房地产投资翻番、基础设施反弹、pmi和社会金融超出预期等。我们认为，目前消费者信心的复苏是第一季度终端率先复苏的主要原因！

第三个主要驱动力来自房地产数据的负面因素。第一条线和第二条线在第三条线和第四条线之前率先企稳，表明至少出现了结构性复苏；一线房价企稳后，三线和四线有望迎来企稳；预计后房地产周期和财富效应将进一步加强复苏的可持续性！

一句话:最糟糕的时期已经过去，家电行业有望一季度一季度地好转。从第三方和调查数据来看，去年第一季度好于第三季度-第四季度，第一季度的3月好于1月-2月；此外，结合化妆品，高端酒，家庭和其他较大类别的终端基层，恢复可以交叉确认的细分各种可选产品。

3.2019年关于时间、节奏和结构的三个判断:

时间:去年第二季度板块出现负面因素，第三季度至第四季度板块大幅下跌。我们判断，19年内季度环比上升的概率，第一季度确认拐点，第二季度负面因素全面转正，第三季度-第四季度继续在低位上改善。

节奏:预期继续(负面因素转向)-销售改善(最终调查证实)-库存改善(第二季度-第三季度去库存基本完成)-然后对每股收益增长做出反应(预计最迟在下半年出现)。

结构:看看全年同样的规模增长。在第一阶段，周期性因素的预期逆转将带来股价弹性；第二阶段，在市场稀释可交易性后，升级逻辑更强、渗透率更低的垂直成长股将开始表现更好。

化妆品行业:回答三个问题:1 .为什么我们今年要推荐化妆品？

因为长期和短期因素共振的有利形势！因此，今年的化妆品领导者可能会有超出预期的业绩，并双击业绩+估值。短期因素是消费环境的边际变暖；长期因素来自于年轻消费趋势的上升(插入:我仔细观察了一些自去年以来有很大期望的目标，发现共性在于消费者偏好的变化，这改变了行业蛋糕的分割方法，如家用机器人、西式小家电、空调整、化妆品，积极拥抱年轻消费力的公司很可能在未来1-2年内继续出现

2.投资这个行业的逻辑是什么？

我们认为，化妆品行业在逻辑上是一个“长期购买”的行业，因为上限足够高:首先，比较“必需品”，如食品和家用电器:化妆品的渗透率较低；第二，与世界相比:中国化妆品市场比世界其他市场更具弹性，这不仅体现在人均消费总量上，还体现在结构高端比例和化妆品比例上，远低于其他国家。

因此，这一部门有望成为增长率最高的地区之一，这直接得益于:高一线城市的消费升级+低一线城市的渗透率。从长期逻辑和生命周期来看，化妆品具有“较强的增长属性”和“较弱的周期属性”，这也完全符合当今的升级主题。

3.选股的核心依据是什么？

找到一家高质量的公司，关键是找到不同于国际大品牌和激进年轻消费者(积极拥抱年轻需求偏好和渠道偏好的新品牌)的专业市场品牌的增长机会。在这样一个高天花板的领域，随着未来市场的扩大，更多个性化的本土品牌将会诞生。

风险警告:经济下滑超出预期，政策变化超出预期，资金超出预期

来源：新浪直播网