龙光地产（03380.HK）启示录：房企盈利标杆是怎样炼成的？

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乐居财经讯自1998年房改以来，中国的房地产业掀起了一股巨大的浪潮，现在它正逐步平静下来，从粗放型增长的黄金时代走向质量增长的白银时代。然而，扁平化只是一个表面现象，下面仍然有暗流。当前房地产业的发展贯穿着两个主要逻辑:一是产业集中度迅速上升；其次，在股票时代，结构性机遇大有可为。

3月19日，龙光地产(03380.hk)发布了年度业绩，其收入、利润和销售额均实现了爆炸式增长。与以往不同，本公司的区域性深耕地产企业在城市更新领域做出了巨大努力，并已逐步进入收获期。业绩出炉后，花旗集团、瑞银集团、德意志银行等国际知名投资银行纷纷发布报告，认为龙光地产仍面临估值过低的问题，并推荐该公司为行业首选目标。

透过现象看本质，房地产企业的竞争又一次成为“野蛮增长”后回报的“基础板块”。投资者在谈论它的时候，不应该忽视这样的问题:在过去的20年里，龙光从小到大，从弱到强，逐渐成为粤港澳大湾区领先的房地产企业和行业利润基准。它成功的秘诀是什么？

1.最好有良好的表现，并继续高速增长

首先，看看龙光2018年的成绩单。2018年，龙光实现合同销售额约718亿元，同比增长65.4%，其中授权销售额701亿元，超过年度销售目标；全年营业收入441.37亿元，同比增长59.4%；毛利润首次突破100亿大关，达到148.87亿元，同比增长56.4%；净利润89.96亿元，核心利润76.55亿元，同比增长65.7%。龙光地产在销售、收入和利润方面实现了高达60%的同步快速增长。这样的成绩单并不优秀。

如果我们加长观察时间镜头，我们会发现龙光目前并不优秀，但总是优秀的。过去三年，龙光在销售、收入和利润方面保持强劲增长。

值得强调的是，龙光并没有盲目跟风，而是陷入了行业内合资和规模的“军备竞赛”。相反，龙光坚持高质量增长，并找到了一条独特的增长道路。

龙光最突出的特点是多年来利润和规模保持同步增长，毛利率、净利润和核心利润率多年来位居行业前列。毛利率多年来一直保持在30%以上，净利润远远超过行业平均水平。核心利润率领先于地产股，是当之无愧的房地产利润基准企业。

龙光实现核心利润76.55亿元，销售额718亿元，营业收入441亿元。这种利润表现在行业中是独一无二的。在核心利润不变的情况下，其他房地产企业可能不得不卖出两倍甚至两倍的房子。目前，龙光的核心利润远远领先于同规模的住宅企业，甚至超过了约1000亿的住宅企业规模。

纵观全年的经营和财务业绩，龙光不仅具有高增长、高利润的特点，还具有低负债、低估值的特点。

2018年，公司净负债率进一步下降，行业融资成本保持在较低水平，财务结构保持稳定，实现了高质量发展。报告期内，公司净负债率为63%，较2017年底下降5个百分点。而加权平均借贷成本稳定在6.1%。在私有住房企业中，净负债率和资本成本显著。

截至2018年12月30日，公司持有的现金和银行存款余额进一步增加至357亿元，相当于一年内到期债务的两倍。充足的现金流不仅能增强抵御风险的能力，还能为行业加速整合背景下的适时扩张提供充足的子弹。

2.专注于实现卓越交叉周期的战略优势

2018年，在不炒房的口号下，调控政策过重，调控力度空前，外部环境也动荡不安。一度，房市似乎被乌云笼罩，但龙光逆潮流而动，继续稳步前进，实现了跨周期发展，显示出强大的战略决心和应变能力。我们不禁会想:龙光做对了什么？也许只有透过数据找到龙光的潜在代码，我们才能破译龙光的成功。

回顾龙光20多年的发展历程和战略变化，我们可以总结出一个特点，那就是集中度。

注意力是一种稀缺资源。正如一句老话所说，你生命中的大部分精力应该只用于一件事。把这件事做到极致，总比做一万件平庸的事好。事实上，这对个人和企业都是如此。

成功的企业都是相似的，而失败的企业也有自己的失败。同样在深圳的华为站在了前列。当创始人任接受bbc采访时，他被问及是什么成就了华为。他说那是因为他专心致志。如果他选择养猪，他一定是猪王，如果他选择做豆腐，他也一定是豆腐王。

首先，龙光地产专注于房地产开发，尤其是住宅开发。这种执着的力量，再加上时间的沉淀，使龙光培养了超乎常人的房地产市场认知能力和控制能力，形成了系统的跨周期识别方法，善于准确把握房地产的周期规律和发展趋势，低买高卖，在地价较低时大幅拓展优质土壤储备。

例如，2007年，我以独特的眼光收购了惠州龙光城项目。平均地价只有300元/平方米，毛利率超过60%；在2014年上半年至2016年上半年，在深圳房价快速上涨之前，沿线有四个地铁上层建筑和项目被规划，平均毛利率为40%；自2016年下半年以来，避开了土地周期的高点，采取收购、兼并和旧体制改革的方式储备资金。

这使得龙光一直保持着以低成本扩大土地储备的重要核心竞争力，并没有因为价格限制的影响而获得高价格和亏损的土地。例如，2018年龙光收购的东莞长安项目、珠海金湾项目和佛山平洲项目的土地价格均比周边地区低20-30%。

根据财务报告，2018年龙光房地产合同的平均售价为每平方米16008元。截至2018年底，平均土地储备成本约为每平方米3900元，低于2017年的水平。龙光的平均土地成本仅占平均售价的24%，低于行业平均水平，为未来保持高利润奠定了基础。

其中，2018年，龙光地产在深圳、珠海、佛山等城市通过公开招标、拍卖和挂牌方式新增32个项目，新增土地总建筑面积约747万平方米，新增土地储备平均成本仅为3788元/平方米左右。

其次，龙光的重点也是投入产出比高的地区和城市，重点是粤港澳大湾区的深度培育，而不是投资于34个缺乏市场需求的五线城市，现有项目都是由人口、产业和消费支撑的。

例如，2018年，龙光通过城市更新赢得了许多项目，主要在深圳、珠海、佛山等城市。目前，龙光地产拥有价值约2500亿元的城市更新项目，基本分布在粤港澳大湾区的核心城市深圳、东莞、惠州、珠海和佛山。

尤其是在大湾区的核心城市深圳，龙光拥有巨大的市场优势。目前，龙光在深圳拥有12个地铁物业项目，深圳土地储备权总价值达1805亿元。2017年和2018年的交易量连续两年位居深圳第一。

回顾过去，目前，中国三四线城市的房地产市场普遍陷入困境，许多开发商深陷其中，这再次显示了龙光惊人的战略前瞻能力。在3月19日的业绩发布会上，龙光地产管理层透露了核心逻辑:“大湾区拥有全国最大的市场、最强劲的需求和最高的价值，也是未来盈利能力最强的地方。”这也是投资者回报最高的领域。”

此外，在房企多元化转型的耀眼行业背景下，龙光地产始终顶住诱惑，将核心资源集中在主营业务上，没有进行跨行业的非房地产投资，也没有将大量资金投入到控股物业中，有效避免了资金沉淀，能够轻装前行，实现投入产出和股东利益最大化。

龙光地产的管理层对此非常清楚。它曾说:“其他领域，如商业和旅游业，在很长一段时间是乐观的，但在短期内，资金是存款和效益不高。除了关注高潜力的铁路物业外，暂时不会考虑其他物业。”

正是这种集中使得龙光几乎完美地踏上了每一个房地产周期，并实现了多年的高速增长，其中核心利润从2016年到2018年每年增长超过50%。

3.国家战略帮助龙光开启了辉煌时刻

所有的过去都是前言。在行业集中度不断提高的背景下，龙光经历了过去的高质量和快速增长，勇敢地攀登了行业核心利润的前十高峰。2019年2月18日，《粤港澳大湾区发展规划纲要》正式公布，开启了又一扇历史之门，龙光地产迎来了新的亮点。

20世纪60年代以来，随着世界经济的快速发展和经济全球化的深入，各种生产要素日益聚集在海湾地区，沿海港口地区发展迅速。以世界级港口为基础，以产业集聚为动力，以广阔的腹地为支撑的海湾地区城市群迅速崛起。美国的纽约湾区、三藩市湾区和日本的东京大湾区已经成为这些世界级城市群中最好的。

中国借鉴世界三大大湾区，从战略优势的角度提出粤港澳大湾区规划。过去无数的事实已经证实了中国“专心做大事”的制度优势。在房地产的白银时代，这个由我国中央政府规划、一手推动的项目，无疑是房地产企业历史性的结构性机遇。

与其他三个大湾区相比，粤港澳大湾区拥有完整的产业链、最大的人口和土地面积，人均gdp仍有空.的长期增长在中央政府的统筹安排下，粤港澳大湾区的硬件将快速发展，政策红利巨大，财政支持有力，建设速度超过世界其他三个大湾区城市。

例如，大湾区交通，最重要的高铁线路——广深港高铁于2018年9月通车，形成深港两地半小时经济圈；港珠澳大桥于2018年10月24日正式通车，港珠澳也形成了半小时的生活圈；未来，深华通道将开通，粤港澳大湾区城市间的合作将达到前所未有的水平。

根据目前经济增长率的保守计算，预计粤港澳大湾区将在2025年超过东京湾区，成为世界上最大的海湾地区，并在2030年超过英国，成为世界第五大经济体。同时，到2030年，粤港澳大湾区人口将达到9000万，超过德国，到2050年将达到1.2亿，超过整个日本。

二十年后，粤港澳大湾区将成为世界第五大经济体，是中国经济的一张闪亮名片，是中国未来的活力和希望。

尽管需求方很强，但粤港澳大湾区的土地供应市场非常有限。根据公开数据，粤港澳大湾区占地约5.6万平方公里，约占长江三角洲和京津冀的四分之一。在大湾区的九个城市中，两个城市的发展强度约为50%，四个城市的发展强度约为30%。大湾区地少人多。

尤其是大湾区的核心城市深圳，土地供应严重不足，但消费能力较强。深圳湾一个热销项目近期均价达到17.8万元，部分海景资源均价超过20万元，总价超过1亿元，开盘时被抢。

事实上，深圳一直是房地产价值的领导者。2015年，房地产市场平均价格达到5.4万元，为当时内地最高水平。北京和上海的平均房价已经从2016年的3万多上涨到目前的5万多，涨幅超过50%。另一方面，由于调控的影响，深圳的房价在过去的三年里一直保持在5.4万。随着近期政策的放松，深交所将进行新一轮的价值提升，并推动整个大湾区房地产进入一个新的价值周期。

据统计，自《粤港澳大湾区发展规划纲要》出台以来，全国100强房地产企业中已有约70家进驻大湾区，这将在一定程度上加速湾区地价和房价的上涨，并带来资产价值的上升。显然，由于这种前瞻性的布局，龙光在大湾区建立了强大的竞争壁垒。未来，龙光将乘大湾区之风，其资产价值将日益增加，成为大湾区的直接受益者。

截至2018年12月31日，包括公开招标、拍卖、收购和旧城改造项目在内，龙光的土地储备权总价值增加到6520亿元(值得强调的是权益总价值)，其中大湾区的土地储备价值为5356亿元，占总价值的82%，深圳的土地储备价值为1805亿元，进一步巩固了公司在大湾区的先发优势和领先地位。

很容易理解为什么花旗集团、摩根士丹利、瑞银和德意志银行都推荐龙光地产作为该行业的首选目标。花旗银行指出，龙光地产是粤港澳大湾区“耀眼的宝石”，是强大的资源整合者。它在大湾区具有很强的土地储备价值。多重有利因素将推动其资产和股票的升值，并成为大湾区的最大受益者。

摘要:

龙光一路唱歌和分享。龙光地产董事会建议派发末期股息每股0.47港元，中期股息每股0.28港元。全年共派发股息每股0.75港元，占股息的50%，按现时股价计算，股息率约为6%。难怪龙光一直受到投资者的追捧。

虽然该公司的股价一直表现突出，但其价值并未得到充分体现，尤其是其持有的大量旧城改造项目的价值被严重低估。

结果公布后，国际著名投资银行瑞银集团(ubs)发布了最新研究报告，认为龙光地产的旧城改造业务价值高达2500亿元，预计2019年将在深圳谯东、深圳蛇口保税区和惠州大亚湾工业区孵化三个项目，相应价值为700亿元。瑞银集团预计，未来该集团每年将新孵化超过300亿元的城市更新项目。目前，本集团的股价估值未能充分反映本集团市区重建项目的资产价值及本集团的长期盈利能力，故被低估。

城市更新项目占用资金少，利润率高，部分项目改造迅速，成为龙光未来新的利润增长点和价值富矿。例如，2018年，龙光珠海九龙汇和佛山禅城绿岛湖项目从收购到成功孵化不到一年半，价值约200亿元。

与公开招标、拍卖和绞刑相比，城市更新项目使用少量资金来激发大量资源，投资较少，利润较高。目前，房地产企业的旧城改造项目的毛利率通常可以达到40%，项目的平均净利润率可以达到15%-20%，因此项目价值巨大。2018年，一家投资银行分析了龙光旧改造项目的价值，价值约2000亿元。当时，股价仅超过8港元。当时，该项目没有孵化供应，投资者对此关注不够。然而，在2018年下半年这两个项目孵化之后，价值出现了，龙光地产的股价至今已经上涨了40%。

然而，龙光地产在城市更新领域的项目价值并没有得到市场的充分认可。随着旧房改造项目一个接一个地进入市场，这部分价值将真正迸发出来。仅用现有的2500亿元市区重建价值，便可简单计算出纯利率为15-20%。与2019年的城市更新项目相对应，它可以为未来业绩贡献大约105-140亿的净利润，并且在未来5-6年内每年还可以贡献45-60亿的净利润。

根据交易公司的数据，房地产行业的平均市盈率为10.52倍，但截至3月28日收盘，龙光地产的市盈率仅为7.4倍，2019年的预期市盈率仅为5.6倍。该公司的估值仍然很有吸引力，而龙光的股价可能只是个开始。

巴菲特曾经说过:“人生就像滚雪球，重要的是要找到非常潮湿的雪和一个长长的斜坡。”改革开放以来，中国的民族运动正处于一个急剧上升的周期，涌现出无数优秀的企业和企业家。粤港澳大湾区诞生了，并建起了一条长长的跑道，这必将再造一批伟大的企业。在这一点上，当务之急是坚持龙光，一个高增长、低估值的雪球。

来源：新浪直播网