中信：不排除年内还会以全面降准继续加强流动性供给

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1月4日，中国人民银行将存款准备金率下调了1个百分点。其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。与此同时，2019年第一季度到期的中期贷款(mlf)将不会延期。此次减持将释放约1.5万亿元资金，加上即将推出的定向中期贷款操作和普惠金融定向减持动态评估释放的资金，考虑到今年第一季度到期的中期贷款不会展期等因素，长期资金净释放约8000亿元。 中信明明团队认为此次RRR降息完全符合预期。

首先，从短期来看，RRR减持的流动性释放并不能保证流动性在新的一年保持稳定，因此可能会受到短期流动性(如omo)的支配，tmlf的具体操作也值得关注。

第二，为了充分发挥普惠金融在支持实体经济中的作用(今天总理讲话中提到)，不排除年内流动性供应将继续以RRR全面削减的形式得到加强。就资本而言，在资本减少的基础上，整体流动性不会明显收紧。一季度影响流动性的因素主要集中在地方政府债券供给压力和财政支出发挥之间可能存在的市场摩擦。对于债券市场，RRR降息释放了大量流动性，春节前后流动性供给充足。短期利率保持稳定并下降，而长期利率仍有机会。今天，受市场情绪的影响，债券市场波动，但广泛的货币继续，这仍然是一个调整后的购买机会。

以下是详细的评论:

1.多重RRR削减:超出预期

这次RRR削减完全符合我们的期望。去年年底，我们发布了1月份的流动性展望:RRR降息会到来吗？这清楚地表明，RRR减息政策可能会在元旦之后出台，具体时间将在银行间存单和纳税要素到期前后(1月15日)实施。

尽管1月份的RRR减产已经在预期之内，但一个月内两次削减RRR的操作超出了预期。自2019年初以来，央行储备工具的使用超出了市场预期。一是1月2日，小微企业普惠金融贷款定向削减考核标准进行了调整；二是1月15日和25日分别进行了两次削减。

事实上，意想不到的部分还是可以理解的:首先，每个月的5号、15号和25号是银行付款的时间点，RRR减息在这三个时间点正式实施；其次，1月15日是企业集中纳税日，当天有3900亿元mlf到期，流动性缺口约为1.5万亿。因此，15日，RRR降息0.5个百分点，释放约7000-8000亿元资金(指2018年7月5日，定向RRR降息释放约7000亿元资金，4月，RRR降息1个百分点，用约1.3万亿元资金替代mlf最后，在1月25日，临近春节的时候，公众的现金需求非常旺盛。在那一天，标准降低了0.5个百分点，大约7000-8000亿元被释放。

2.净发行量是8000亿元，是多还是少？

首先，8000亿元= RRR两次降息释放的1.5万亿元-第一季度到期mlf 1.2万亿元+tmlf释放的资金和包容性金融定向RRR减息动态评估，可以计算出TMLF和包容性金融定向RRR减息动态评估释放的资金约为5000亿元。用两次RRR削减来取代多边基金，足以释放8000亿元的资金吗？

从短期来看，1月份通过RRR减持释放的流动性约为1.1万亿元，即将进行的tmlf和普惠金融定向RRR减持动态评估释放的资金为5000亿元，相比2016年1月的净流动性投资1.85万亿元，2017年1月omo+tlf释放1.1万亿元，2018年春节前后cra约为2万亿元+RRR减持4500亿元+OMO 4895亿元。然而，春节前，纳税和现金的需求很大，1.6万亿元不是春节前弥补流动性缺口的洪水。此外，地方政府特别债券的发行将在第一季度加快，而RRR的两次降息也应承担政府债券发行的供给压力。

从长期来看，此次RRR降息的资金释放节奏更加灵活。首先，mlf 15日到期后，只剩下3000亿元左右，流动性不集中；其次，25日RRR降息释放了约7000-8000亿元，即将出台的tmlf和普惠金融定向RRR降息动态评估释放了5000亿元。最后，春节前的流动性安排在春节后一个月内全部撤销，但流动性安排周期已延长至一个季度，可以平抑春节期间的流动性缺口，春节后的资金长期流动性将继续充足。

此外，RRR减持置换mlf具有明显的方向性，大银行是主要的置换目标。在调整包容性金融RRR定向减持的动态评估标准后，各大银行可能会成功达到二级，这仍反映出RRR减持操作倾向于小微企业。

3.还有哪些操作值得期待，以及债券市场的影响

此次RRR降息在预期之内，但操作和节奏控制的准确性超出了市场预期，那么接下来会有哪些操作？首先，从短期来看，RRR减持的流动性释放并不能保证流动性在新的一年保持稳定，因此可能会受到短期流动性(如omo)的支配，tmlf的具体操作也值得关注。第二，为了充分发挥普惠金融在支持实体经济中的作用(今天总理讲话中提到)，不排除年内流动性供应将继续以RRR全面削减的形式得到加强。就资本而言，在资本减少的基础上，整体流动性不会明显收紧。一季度影响流动性的因素主要集中在地方政府债券供给压力和财政支出发挥之间可能存在的市场摩擦。对于债券市场，RRR降息释放了大量流动性，春节前后流动性供给充足。短期利率保持稳定并下降，而长期利率仍有机会。今天，受市场情绪的影响，债券市场波动，但广泛的货币继续，这仍然是一个调整后的购买机会。

来源：新浪直播网